日前，江西齊云山食品股份有限公司（以下簡稱齊云山食品）遞交了港股IPO申請資料。這家老牌企業的歷史可追溯至1979年成立的江西省崇義縣食品廠（以下簡稱崇義食品廠），公司多名核心管理人員已在此工作超25年。

公司主營產品是南酸棗食品，相關產品收入在去年營收中占比超95%。《每日經濟新聞》記者注意到，齊云山食品面臨產品單一的難題，且南酸棗食品的行業規模2024年僅有不到20億元，天花板不高。同時，公司最主要的原材料是南酸棗，但絕大部分南酸棗由在野生地區采摘果類的農戶提供，且公司通常不與他們簽訂合同，如何保證原材料供應的穩定成為一大關注點。

另外，江西齊云山油茶科技有限公司（以下簡稱齊云山油茶）是齊云山食品的關聯方，被同一控股股東控制。記者注意到，兩家公司還存在部分高層人員相同，品牌和營銷渠道共享的情況。有熟悉IPO合規風險的律師對記者分析稱，這對品牌形象、市場定位等方面可能產生一定的影響和風險。

圖片來源：齊云山食品申請資料截圖

從地方食品廠到擬上市公司，6名執行董事入職均超25年

近年來，資本市場上出現了越來越多細分領域的成功企業，齊云山食品也是其中一家，它的拳頭產品原料來自于崇義縣當地的特產水果——南酸棗。

崇義縣是位于江西贛州西南部的一座縣城，得名于王陽明“崇尚禮義”的愿景。崇義縣有齊云山國家級自然保護區，也被稱為“中國南酸棗之鄉”，當地特殊的氣候非常適宜南酸棗的生長。1979年，齊云山食品的前身、現控股股東崇義食品廠成立。1990年，崇義食品廠注冊“齊云山”商標，1992年，企業首次推出南酸棗糕。1995年，齊云山食品成立，并在5年后受讓了崇義食品廠的資產及負債。

近三十年過去后，南酸棗糕逐漸走出了崇義，出現在了全國的各大銷售渠道中。2024年，齊云山食品的收入為3.39億元，南酸棗糕和南酸棗粒貢獻的營收占比超過95%。從零售額來看，2024年齊云山食品在中國南酸棗食品市場占據32.4%的市場份額，位于首位，這一市場的整體規模也達到了18.81億元。

陪伴齊云山食品一路成長起來的高層人員，目前有不少還在公司任職，比如董事會中的6名執行董事，都已加入公司超過25年。根據齊云山食品IPO申請資料，齊云山食品的現任董事長劉志高、副董事長朱方永、副董事長劉繼延均在1995年就加入了公司，執行董事楊玉蘭、黃忠明、凌華山均在2000年加入公司。

圖片來源：齊云山食品申請資料截圖

除了管理層穩定，齊云山食品的股權架構也很簡單，即使是股權穿透后，也沒有看到外部機構的身影。當前，齊云山食品僅有兩個股東，一個是崇義食品廠（持股75%），另一個則是贛州云之上股權投資管理合伙企業（有限合伙）（持股25%）。掌控著這兩大股東大部分股權的，是齊云山食品的核心管理層。

與關聯方共享品牌、高層人員、宣傳與銷售渠道

除了盛產南酸棗，齊云山還有一片百年樹齡的原生態油茶林。根據齊云山食品官網，野生油茶果可用于生產齊云山高油酸山茶油。正生產這一山茶油產品的公司名為江西齊云山油茶科技有限公司（以下簡稱齊云山油茶），它也是齊云山食品的關聯方，二者的控股股東均為崇義食品廠。

《每日經濟新聞》記者進一步研究發現，雙方的聯系不止于此，還體現在管理層的高度重合、“齊云山”商標共享以及宣傳渠道的高度重合。

根據最新的工商資料，齊云山油茶的法定代表人、董事長為劉繼延，董事中包括楊玉蘭。而在今年6月前，劉志高、朱方永還分別任齊云山油茶的董事長和董事職務，劉志高也是齊云山油茶的前法定代表人，也就是說雙方此前的高層人員重合度還更高。

圖片來源：國家企業信用信息公示系統截圖

同時，申請資料介紹，齊云山油茶生產的山茶油主要通過齊云山食品的銷售渠道以“齊云山”品牌銷售，其過往一直依賴齊云山食品進行產品的銷售及營銷活動。記者在齊云山食品官網上，也看到了齊云山高油酸山茶油的介紹。

圖片來源：齊云山食品官網截圖

對此，齊云山食品表示，公司為齊云山油茶提供品牌策劃及營銷服務。根據服務協議，齊云山食品授權齊云山油茶有限度使用“齊云山”商標，并按照茶油銷售額的協定百分比來收取服務費。

上海新古律師事務所主任律師王懷濤對記者分析稱，上述兩家公司的高度混同狀態在資產獨立、公司治理獨立、財務核算等方面都存在一定的風險。“在同一網店或社交平臺賬號同時宣傳、售賣（山茶油和南酸棗產品）使（公司）業務定位不清晰，核心業務不突出，也會導致消費者混淆，影響品牌形象和市場定位，還可能涉及稅務、消費者權益保護等問題。”王懷濤表示。

上海明倫律師事務所王智斌律師則強調，IPO企業與關聯方之間業務往來密切，關聯交易問題難以避免，關聯交易合理性、必要性等方面的問題，也會成為港交所的審核重點。

從招股書來看，齊云山食品顯然也意識到了與關聯方資源的高度共享可能帶來的一些風險。如前所述，齊云山食品兩名董事在申請資料披露前已辭任齊云山油茶董事。

同時，齊云山食品強調，公司專注于核心業務，即南酸棗食品的制造和銷售，故沒有計劃在未來收購齊云山油茶或其山茶油業務，后者獨立于公司運營，擁有獨立的廠房、生產人員、辦公及會計體系。

靠新客戶一年銷售額超7000萬元，銷售市場集中、行業天花板低

從一個小小的果子，逐漸延伸為一個數十億元規模的產業，這堪稱果農致富樣本。

但也要看到，齊云山食品核心業務所處行業的規模不大。同樣正沖刺港股上市的果類零食企業還有溜溜果園集團股份有限公司，其涉及的青梅果類、西梅果類零食市場規模在2024年分別為91億元和41億元。對比來看，南酸棗食品不到20億元的市場規模就顯得較小。

市場的打開需要更多爆款產品，齊云山食品也在未來計劃中提到了研究、探索南酸棗在其他產品類別中的潛在價值等。

另一方面，齊云山食品對南酸棗食品市場也并非擁有絕對控制權和入行壁壘，其市占率超過30%，但第二名的市占率也有近15%，可見后面的企業正在追趕。

圖片來源：齊云山食品申請資料截圖

此外，南酸棗算得上是齊云山食品所需的核心原材料，南酸棗的供應數量和收購價格將直接影響到公司業績的穩定性。例如2023年南酸棗價格上漲，齊云山食品這年的凈利潤就出現了小幅同比下滑。除了價格，供應穩定性也有一定考驗，按照齊云山食品在申請資料中的說法，其從農戶手中采購南酸棗，但通常不與其訂立正式的協議。

在銷售方面，齊云山食品目前主要市場還是集中在少數幾個省份。公司去年于江西、湖南取得營收占公司總營收50%以上。在渠道上，公司依賴于線下的經銷商，這部分收入去年在總營收中占比超過80%。

值得一提的是，去年，新簽約的線下經銷商客戶G直接為公司貢獻了近7800萬元的銷售額，占齊云山食品2024年營收的23%。

客戶G是總部位于長沙的零食經銷商，它是誰不難猜測。可以說，這位零食經銷商讓齊云山食品在2024年的業績迎來了高光時刻，但這一增速是否能夠持續還需要靜待觀察。

走在追逐敲鑼夢路上的齊云山食品，未來是否考慮將山茶油和南酸棗產品分開售賣和宣傳？如何保障核心原材料供應的穩定性？

針對與IPO相關問題，7月2日早間，記者向齊云山食品郵箱發送了采訪提綱，并留下了聯系方式，但截至7月3日發稿時未獲回復和聯系。隨后，記者也電話聯系了齊云山食品負責媒體對接的部門，但未接通。